Полнотекстовый поиск:




Если ссылка на документ, который Вас заинтересовал, не работает, сообщите об этом.

Настоящее издание является наиболее полным сборником, затрагивающим проблемы обращения государственных и муниципальных ценных бумаг. В нем содержится полная подборка законодательных и нормативных актов, регламентирующих их выпуск и обращение в РФ; освещается мировой опыт; анализируются исторические этапы и современное состояние рынка государственных и муниципальных ценных бумаг в РФ. Особое внимание уделяется инфраструктуре рынка государственных облигаций, методам определения ценовых параметров, доходности и инвестиционных рисков по ценным бумагам РФ и субъектов РФ. Раскрываются национальные особенности регулирования и саморегулирования рынка государственных ценных бумаг, а также региональные условия обращения ценных бумаг Санкт-Петербурга как субъекта РФ. Книга предназначена для специалистов рынка ценных бумаг, предпринимателей, студентов, аспирантов и преподавателей экономических и коммерческих вузов, слушателей институтов переподготовки и повышения квалификации.
 
Содержание
 
Глава 1. Государственный долг и займы муниципалитетов в РФ
1.1. Государственный внутренний долг: понятие, структура и основные тенденции
1.2. Государственный внешний долг: понятие, структура и основные тенденции
1.3. Особенности формирования займов муниципалитетов
Глава 2. Государственные ценные бумаги в РФ
2.1. История возникновения государственных ценных бумаг в России
2.2. Характеристика ценных бумаг государственного внутреннего займа РФ и субъектов РФ
2.2.1. Государственные краткосрочные бескупонные облигации (ГКБО)
2.2.2. Облигации федерального займа (ОФЗ)
2.2.3. Облигации государственного внутреннеговалютного займа (ОГВВЗ)
2.2.4. Облигации Банка России
2.2.5. Облигации государственного сберегательного займа (ОГСЗ)
2.2.6. Государственные долгосрочные облигации (ГДО)
2.2.7. Ценные бумаги субъектов РФ
2.2.7.1. Государственные именные облигации Санкт-Петербурга как субъекта РФ
2.2.8. Фьючерсы и другие производные инструменты на государственные ценные бумаги
2.2.9. Нерыночные и иные государственные ценные бумаги
Глава 3. Участники и инфраструктура рынка государственных ценных бумаг
3.1. Эмитенты, их агенты и другие непрофессиональные участники
3.2. Дилеры и брокеры
3.3. Торговая система
3.4. Расчетная и депозитарная системы
3.5. Саморегулирование рынка
Глава 4. Конъюнктура рынка государственных ценных бумаг
4.1. Ценовые параметры и показатели инвестиционного риска
4.2. Доходность и ликвидность государственных ценных бумаг
4.3. Биржевые и фондовые индексы рынка
Глава 5. Ценные бумаги государственных внешних займов РФ и субъектов РФ
5.1. Участники и инфраструктура рынка еврооблигаций
5.2. Выпуск и обращение еврооблигаций РФ и субъектов РФ
5.3. Тенденции формирования сегмента рынка еврооблигаций в России
Глава 6. Зарубежные рынки государственных ценных бумаг
6.1. Государственные ценные бумаги США: виды и организация рынка
6.2. Рынки государственных ценных бумаг ЕС
6.2.1. Рынок государственных ценных бумаг Великобритании
6.2.2. Рынок государственных ценных бумаг Германии
6.2.3. Выпуск и обращение государственных ценных бумаг Франции: национальные особенности
Литература
ПРИЛОЖЕНИЯ
Приложение 1.
Извлечение из Гражданского кодекса РФ, часть первая
Приложение 2. Извлечение из Гражданского кодекса РФ, часть вторая
Приложение 3. Извлечение из Бюджетного кодекса РФ (с изменениями на 24 декабря 2002 г.)
Приложение 4. Извлечение из ФЗ РФ «О рынке ценных бумаг» (с изменениями на 28 декабря 2002 г.)
Приложение 5. Извлечение из ФЗ РФ от 5 марта 1999 г. № 46 «О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг» (с изменениями на 24 декабря 2002 г.)
Приложение 6. Извлечение из ФЗ РФ от 29 июля 1998 г. № 136 «Об особенностях эмиссии и обращении государственных и муниципальных ценных бумаг»
Приложение 7. Извлечение из ФЗ РФ от 10 июля 2002 г. № 86 «О Центральном банке РФ (Банке России)»
Приложение 8. Извлечение из ФЗ РФ от 30 декабря 2001 г. № 194 «О федеральном бюджете на 2002 г.» (с изменениями от 31 декабря 2002 г.)
Приложение 9. Извлечение из ФЗ РФ от 1 июня 1995 г. № 86 «О государственных долговых товарных обязательствах» (с изменениями от 24 декабря 2002 г.)
Приложение 10. Извлечение из Постановления Президиума ВС РФ от 30 сентября 1991 г. № 1697–1 «Об условиях выпуска Государственного республиканского внутреннего займа РСФСР 1991 г.»
Приложение 11. Извлечение из Постановления Правительства РФ от 25 сентября 1993 г. «Основные условия продажи золота путем выпуска Министерством финансов РФ золотых сертификатов 1993 г.»
Приложение 12. Извлечение из Постановления Правительства РФ от 14 апреля 1994 г. № 321 «О выпуске казначейских векселей 1994 г. Министерства финансов РФ»
Приложение 13. Извлечение из Постановления СМ РФ от 15 марта 1993 г. № 222 и письма Центробанка России от 12 апреля 1994 г. № 87 «Условия выпуска и обращения ОВВЗ»
Приложение 14. Извлечение из Постановления Правительства РФ от 16 октября 2000 г. № 790 «Об утверждении Генеральных условий эмиссии и обращения государственных краткосрочных бескупонных облигаций»
Приложение 15. Извлечение из Постановления Правительства РФ от 15 июня 1995 г. № 458 «Генеральные условия выпуска и обращения облигаций федеральных займов». Общие положения
Приложение 16. Извлечение из указа Президента РФ от 17 августа 1996 г. № 1203 «О выпуске организациями облигаций в целях реструктуризации задолженности по обязательным платежам в федеральный бюджет»
Приложение 17. Извлечение из Постановления Правительства РФ от 21 марта 1996 г. № 316 «Генеральные условия размещения, обращения и погашения облигаций государственных нерыночных займов» (с изменениями на 24 февраля 1999 г.)
Приложение 18. Извлечение из Положения ЦБ РФ от 28 августа 1998 г. № 53-П «Об обращении выпусков Облигаций Банка России» (с изменениями на 3 декабря 2001 г.)
Приложение 19. Извлечение из закона Санкт-Петербурга от 30 марта 2001 г. № 234–30 «О государственном долге Санкт-Петербурга»
Приложение 20. Извлечение из Постановления Правительства РФ от 16 мая 2001 г. № 379 «Генеральные условия эмиссии и обращения облигаций государственного сберегательного займа РФ»
Приложение 21. Извлечение из приказа Минфина РФ от 30 сентября 1997 г. № 413 «О выпуске облигаций государственного нерыночного займа для погашения задолженности субъектами РФ перед Министерством топлива и энергетики РФ за топливно-энергетические ресурсы»
Приложение 22. Извлечение из положения Центробанка РФ от 23 марта 1999 г. № 68-П «Об особенностях проведения сделок нерезидентов с ценными бумагами российских эмитентов, выраженными в валюте Российской Федерации, и проведении конверсионных сделок» (с изменениями на 27 июня 2001 г.)
Приложение 23. Методика рейтинга относительной кредитоспособности субъектов РФ, разработанная АО «АК&М» (2002 г.)
Приложение 24. Методика расчета индекса Cbonds-muni
 

Глава 1. Государственный долг и займы муниципалитетов в РФ

Государственным долгом в Российской Федерации являются долговые обязательства РФ и субъектов РФ перед физическими и юридическими лицами, иностранными государствами, международными организациями и иными субъектами международного права, включая обязательства по государственным гарантиям, предоставленным РФ.

Государственный долг федерального правительства является основной составляющей совокупного государственного долга.

Долг может быть оформлен ценными бумагами или определяться договором между заемщиком в лице соответствующего исполнительного органа государственной власти, с одной стороны, и инвестором — с другой. В последнем случае долг существует в форме несекьюритизированных кредитов или займов и оформляется, как правило, путем регистрации в Государственной долговой книге РФ в соответствии с Бюджетным кодексом РФ. Государственная долговая книга — это перечень, в который заносится информация о долговых обязательствах РФ. Информация в книгу заносится в срок, не превышающий трех дней с момента возникновения соответствующего обязательства. В Государственную долговую книгу РФ вносятся сведения об объеме долговых обязательств (в том числе гарантий) РФ, о дате возникновения обязательств, формах обеспечения обязательств, об исполнении указанных обязательств полностью или частично, а также другая информация. Аналогичные книги ведут субъекты РФ.

В состав государственного долга РФ входят долговые обязательства в следующих формах:

кредитные соглашения и договоры, заключенные от имени РФ с кредитными организациями, иностранными государствами и международными финансовыми организациями;

государственные ценные бумаги, выпускаемые от имени РФ;

договоры о предоставлении государственных гарантий РФ, договоры поручительства РФ по обеспечению исполнения обязательств третьими лицами;

переоформленные долговые обязательства третьих лиц в государственный долг РФ на основе принятых федеральных законов;

соглашения и договоры, в том числе международные, заключенные от имени РФ, о пролонгации и реструктуризации (это погашение долговых обязательств с одновременным осуществлением заимствований или принятием других долговых обязательств с установлением других условий обслуживания и сроков погашения) долговых обязательств прошлых лет.

Государственный долг по сроку погашения подразделяют на основной и текущий. Основным государственным долгом выступает сумма задолженности государства, по которой не наступил срок платежа и которая не подлежит предъявлению к оплате в течение данного периода. Текущим государственным долгом является задолженность государства по обязательствам, по которым срок платежа уже наступил.

Все долговые обязательства РФ можно подразделить на краткосрочные (сроком до одного года), среднесрочные (от одного года до пяти лет) и долгосрочные (от пяти до тридцати лет).

В целях регулирования размера государственного долга РФ устанавливается его предельный объем. Предельные объемы государственного внутреннего и внешнего долга на очередной финансовый год утверждаются федеральным законом о федеральном бюджете с разбивкой долга по формам обеспечения обязательств. Как правило, государственный долг образуется вследствие возникновения дефицита бюджета государства, т. е. вследствие превышения расходов правительства над его доходами. С позиций долгосрочной исторической перспективы можно утверждать, что основными причинами этого являются войны и экономические спады. Очевидно, что во время войны перед государством стоит задача переориентировать значительную часть ресурсов экономики с производства гражданской продукции на нужды военного производства. Соответственно возрастают расходы правительства на вооружение и содержание военнослужащих.

Существуют три варианта финансирования этих расходов: увеличить налоги, напечатать нужное количество денег, либо использовать заемные средства. Увеличение налогового бремени может отрицательно сказаться на трудоспособности населения и привести к снижению оборонного и военного потенциала страны. С другой стороны, эмиссия дополнительной массы денег создает сильное инфляционное давление. Следовательно, большая часть расходов должна финансироваться государством за счет заимствования средств.

Второй предпосылкой возникновения государственного долга являются экономические спады, неизбежные для любой экономики. Это связано с тем, что в периоды сокращения национального дохода налоговые поступления также сокращаются, что приводит к росту бюджетного дефицита. В этих условиях для финансирования государственных расходов наиболее эффективным становится привлечение государством заемных средств, что, несомненно, приводит к росту государственного долга. Некоторые экономисты предлагают в качестве мер по борьбе с увеличением объема государственного долга сокращение государственных расходов и урезание статей бюджета, однако эти меры нередко приводят к спадам в экономике. При этом для разработки и осуществления программы подобных мер необходимо определенное время.

Чем обременительнее для страны накопленный долг, тем в большей мере его обслуживание вовлекается во взаимодействие с функционированием всей национальной экономики и ее финансовой сферы. Для государственного бюджета неблагоприятные последствия чрезмерного возрастания внутреннего долга связаны в основном со стадией его погашения; новые же займы для текущего бюджетного периода, наоборот, дают возможность ослабить нагрузку на налоговые и другие обычные доходные источники, позволяют более гибко маневрировать на всех стадиях бюджетного процесса. В то же время неблагоприятно может складываться график выплат по внешним и внутренним долговым обязательствам государства.

Объем погашения государственного долга в период с 2004 по 2005 г. составит более $29,3 млрд, в том числе внешнего долга — $18,9 млрд, внутреннего долга — около $10,4 млрд. Объем внутреннего долга в 2004–2005 гг. рассчитан исходя из потенциального спроса и предложения на государственные ценные бумаги и будет возрастать до 1 трлн руб. (6,7% ВВП) на начало 2005 г. и до 1,2 трлн руб. (7,3% ВВП) на начало 2006 г.

1.1. Государственный внутренний долг: понятие, структура и основные тенденции

Государственный внутренний долг в РФ — это обязательства Российского государства и ее субъектов перед физическими и юридическими лицами, иностранными государствами, международными финансовыми организациями, выраженные в валюте РФ. Практически все страны мира к настоящему моменту накопили существенный государственный долг, однако в странах с развитой рыночной экономикой в основном преобладает государственный внутренний долг, поскольку государство заимствует преимущественно у резидентов. Для сравнения в Великобритании доля внутренних займов в общей сумме государственных займов составляет 97%, во Франции — 96, в Италии — 90, в Японии — 87%.1 В России этот показатель составляет менее 15%.

Внутренний долг РФ регулируется законом «О государственном долге Российской Федерации» и обслуживается Центральным банком РФ. Он обеспечивается активами, находящимися в распоряжении Правительства РФ. Российская Федерация не несет ответственности по долговым обязательствам субъектов РФ и муниципальных образований, если такие обязательства не были гарантированы РФ. Внутренние государственные долговые обязательства делятся на рыночные, существующие в форме государственных ценных бумаг, и нерыночные, возникшие по итогам исполнения федерального бюджета и выпущенные в счет финансирования образовавшейся задолженности. В странах с развитой рыночной экономикой в среднем до 97% внутренней государственной задолженности выражено в рыночных ценных бумагах. В РФ этот показатель находится на уровне 93%, но Правительство РФ стремится к максимальному сокращению доли нерыночных обязательств в объеме внутреннего государственного долга РФ.

В программе государственных внутренних заимствований РФ на 2003–2005 гг. предусматривается ежегодный рост расходов на погашение долговых обязательств. На это предусмотрено соответственно 25,6; 31,5 и 38,4 млрд руб. Большую часть этой суммы (от 84 до 91%) составят расходы на погашение задолженности перед населением по восстановлению дореформенных сбережений и по товарным обязательствам по облигациям целевых беспроцентных займов 1990 г.

На макроэкономическом уровне для привлечения средств в бюджет неоспоримое преимущество получает заимствование посредством ценных бумаг по сравнению с увеличением налогов. Дело в том, что организовать государственный заем всегда можно быстрее и проще, чем вносить изменения в налоговую политику государства.

Для того чтобы не допустить неэффективного роста внутреннего государственного долга, несомненно, необходимы меры по управлению долгом.

Под управлением государственным внутренним долгом понимается совокупность мероприятий государства по выплате доходов кредиторам и погашению займов, изменению условий уже выпущенных займов, определению условий по выпуску новых государственных ценных бумаг. Управление государственным долгом предполагает воздействие на различные параметры долга, в том числе на доходность обязательств, инвестиционные риски по ним.

В РФ система правового регулирования государственного долга в течение длительного времени не содержала норм, ограничивающих возможности органов, управляющих государственным долгом, завышать доходность размещаемых ценных бумаг. Лишь в 1996 г. появилось распоряжение Правительства РФ (от 8.07.96 г.), которое предписывало Минфину «при осуществлении политики внутренних заимствований руководствоваться исключительно требованиями приведения уровня доходности государственных ценных бумаг в соответствии с фактическим уровнем инфляции».

В процессе управления государственным долгом можно выделить три стадии: привлечение, размещение и погашение. При этом управление долгом может базироваться как на прямом государственном управлении, так и на косвенных методах, включающих выдачу государственных гарантий и нормативно-административное регулирование привлечения негарантированных кредитов частными фирмами. Прямое государственное управление долгом осуществляется в контексте бюджетного процесса, который определяет предельные размеры государственных заимствований и государственных гарантий на текущий бюджетный год.

Различают три способа возможного использования привлекаемых ресурсов:

1. Финансовое размещение, когда за счет займа осуществляется финансирование инвестиционных проектов и развитие экономики. Данный способ является наиболее распространенным для стран с развивающейся экономикой, однако он практически не используется в развитых странах в связи с налагаемыми тяжелыми обязательствами по обслуживанию такого рода заимствований.

2. Бюджетное использование, при котором привлеченные ресурсы направляются на финансирование текущих бюджетных расходов, в том числе на обслуживание внешней задолженности. Этот способ использования привлекаемых ресурсов — наименее эффективный из существующих — используется в основном в странах, экономика которых не справляется с выплатами ранее взятых на себя обязательств.

3. Смешанное бюджетно-финансовое размещение, при котором заимствования используются как на финансирование текущих бюджетных потребностей, так и на развитие экономики в целом. Такой способ принят в странах с развитой рыночной экономикой, где средства, получаемые государством благодаря займам под государственные долговые обязательства, идут не только на текущие нужды, но и закладываются в долгосрочные программы использования, причем не только в масштабе страны, но и в европейском масштабе.

Российский рынок характеризуется недостаточной информационной эффективностью, и, следовательно, для эффективного управления государственным долгом требуется управление как объемом долга, так и стоимостью заимствований. В настоящее время законодательно установлен лишь один инструмент управления внутренним государственным долгом — предел внутреннего государственного долга и объемов заимствований.

Управление реальной динамикой долговых обязательств предполагает контроль двух важнейших показателей — величины государственного долга и стоимости его обслуживания. В условиях экономического роста важны не абсолютные их размеры, а доля государственного долга в ВВП и соотношение реального процента (стоимости обслуживания за вычетом инфляционной составляющей) и темпа экономического роста.

Динамика реального государственного внутреннего долга определяется двумя основными факторами: во-первых, уровнем дефицита; во-вторых, соотношением процента по внутренним и внешним обязательствам, учитывающим динамику реального курса доллара и темп роста ВВП. Так, экономический подъем, ведущий к реальному повышению курса отечественной валюты, способен снизить долю внешнего долга по отношению к доле внутреннего.

Вопрос 1

Для каких целей выпускаются государственные ценные бумаги:

1. обеспечения кассового исполнения государственного бюджета;

2. финансирования целевых программ;

3. временного размещения финансовых ресурсов инвесторов;

4. покрытия бюджетного дефицита субъектов РФ;

5. финансирования инфраструктуры городов;

6. погашения ранее размещенных государственных займов.

Правильные ответы: 1); 2); 4); 6).

Вопрос 2

Рынок ценных бумаг позволяет государству осуществлять:

1. сбор налогов с предприятий и частных лиц для покрытия бюджетных расходов;

2. привлечение денежных средств за счет продажи государственной собственности предприятиям и частным лицам;

3. привлечение денежных средств предприятий и населения на принципах возвратности и платности;

4. привлечение денежных средств предприятий и частных лиц на принципах долевого участия во владении государственной собственностью.

Правильные ответы: 2); 4).

1.2. Государственный внешний долг: понятие, структура и основные тенденции

Государственный внешний долг в РФ — это задолженность РФ и ее субъектов физическим и юридическим лицам, иностранным государствам, международным финансовым организациям, выраженная в иностранной валюте. Государственные внешние заимствования РФ используются для покрытия дефицита федерального бюджета, а также для погашения государственных долговых обязательств РФ.

Программа государственных внешних заимствований РФ включает перечень внешних заимствований РФ на очередной финансовый год с разделением на несвязанные (финансовые) и целевые иностранные заимствования.

После распада СССР внешний долг российского правительства оказался фактически разделен на две категории. В первую попадают все кредиты, взятые с 1991 г. собственно Россией: это обязательства перед МВФ и Всемирным банком, еврооблигации и двусторонние кредиты российского правительства. Во вторую — долги, унаследованные Россией от Советского Союза, в частности это обязательства перед Парижским и Лондонским клубами, а также задолженность по ОГВВЗ.

Лондонский клуб представляет собой объединение коммерческих банков-кредиторов, созданное для переговоров с официальными заемщиками (в случае России объединяет свыше 600 банков, деятельность которых координируется банковским консультационным комитетом во главе с Дойче Банком). Парижский клуб представляет собой объединение государств-кредиторов (Австралия, Австрия, Бельгия, Великобритания, Германия, Дания, Ирландия, Испания, Италия, Канада, Нидерланды, Норвегия, Россия, США, Финляндия, Франция, Швейцария, Швеция, Япония), созданное в 1956 г. для обсуждения и урегулирования проблем задолженности суверенных государств. Переговоры с Россией о погашении ею своей задолженности участники Лондонского клуба, куда входят в основном зарубежные банки-кредиторы, строят преимущественно на коммерческой основе; в Парижском клубе такие вопросы, как правило, решаются с учетом политической ситуации. Российская Федерация является членом Парижского клуба с 1997 г.

В декабре 1991 г. восемь из пятнадцати союзных республик подписали «Договор о правопреемстве в отношении внешнего государственного долга и активов Союза ССР». В соответствии с этим договором доля России в зарубежных активах и во внешнем долге СССР первоначально составляла 61,3%. Но спустя два года Россия, подписав с большинством республик соответствующие двусторонние соглашения, взяла на себя активы и обязательства всех остальных республик бывшего СССР и приняла на себя обязательства по выплате всей его кредитной задолженности. В результате внешний долг увеличился с $22,5 млрд в 1985 г. до $119 млрд в 1994 г. и в 1995 г. — $130 млрд. По состоянию на конец 1998 г. объем государственного внешнего долга России составлял $150,8 млрд, или около 55% ВВП в долларовом исчислении, а к 2004 г. общий объем государственного внешнего долга РФ с учетом предельного размера гарантий прогнозируется на уровне $123,4 млрд (39,6% ВВП).

Правительство РФ предпринимало различные шаги по уменьшению долгового бремени, в частности, путем переговоров с Лондонским и Парижским клубами.

Переговоры с Лондонским клубом проводились начиная с 1991 г. В 1993 г. полномочия по обслуживанию долга были переданы Внешэкономбанку, который позднее был назначен официальным должником перед клубом. В 1995 г. был подписан меморандум о принципах реструктуризации долга бывшего Советского Союза на общую сумму $32,3 млрд, из которых на основную сумму долга приходилось $24 млрд, а на накопленные проценты — $8,3 млрд. Меморандум предполагал реструктуризацию долга на срок 25 лет с семилетним льготным периодом, в течение которого выплачиваются лишь проценты по льготной ставке. Основной долг переоформлялся в долгосрочный синдицированный кредит сроком 25 лет, агентом по которому был определен Bank of America. Он получил название PRIN (principal — англ., основная сумма). Чтобы обязательство PRIN стало обращаемым, Bank of America к моменту заключения соглашения разработал специальную процедуру ведения учета и оформления заявок по переуступке права требования по нему. Для урегулирования задолженности по просроченным процентам была осуществлена эмиссия процентных облигаций — IАN (interest arrears notes — англ.) на сумму свыше $6 млрд.

Соглашение было заключено в конце 1997 г. В счет частичной оплаты процентов по основному долгу Россия выплатила кредиторам более $3 млрд. Эмитентом новых облигаций (IAN), зарегистрированных на Люксембургской фондовой бирже, стал Внешэкономбанк, а гарантом выполнения обязательств — правительство России. Купонный доход как на PRIN, так и на IAN установили на уровне шестимесячного LIBOR + 13/16. К моменту заключения соглашения были подписаны протоколы сверки задолженности с 423 отдельными кредиторами более чем по 27 тыс. заявленных позиций. Таким образом, реализованное соглашение стало рекордным по объему проведенной Лондонским клубом реструктуризации задолженности.

В феврале 2000 г. (после дефолта 1998 г.) достигнуто новое соглашение с Лондонским клубом. По его результатам долг Внешэкономбанка СССР переоформлен в суверенный долг РФ в форме еврооблигаций. Предметом обмена стали обязательства PRIN и IAN, задолженность бывшего СССР по торговым соглашениям была переоформлена в соответствии с отдельным предложением при аналогичных условиях.

Общая величина задолженности перед Лондонским клубом составила более $30 млрд. Российская Федерация предлагала обменять обязательства PRIN на 30-летние еврооблигации с дисконтом 37,5% от номинала. Облигации IAN также подлежали обмену на 30-летние еврооблигации, но с дисконтом 33% от номинала.

Структура государственного внешнего долга России и график выплат по внешнему долгу отражены в табл. 1.2 и 1.3.

Следует отметить, что преобладание внешнего долга над внутренним характерно для стран с развивающимися рынками. Это свидетельствует об отсутствии или скудости внутренних источников финансирования государства. До кризиса 1998 г. в РФ внешний долг был больше внутреннего, но дефолт рынка государственных обязательств привел к тому, что заемщики (прежде всего государство) не могли выйти на международный рынок. С 2001 г. правительство РФ старается сократить внешние заимствования, увеличивая заимствования на внутреннем рынке.

Проблема внешней задолженности требует постоянного контроля, поскольку оказывает достаточно серьезное влияние на развитие страны в долгосрочной перспективе. В последние годы правительством РФ предприняты усилия по принятию бюджета без дефицита, созданию резервного фонда за счет дополнительных доходов, поступающих в бюджет. Эти усилия в результате привели к тому, что Россия избавилась от репутации неаккуратного плательщика, а по итогам 2002 г. она была признана страной с наиболее высоким экономическим ростом (по данным МВФ). России удалось избежать проблем с выплатой внешнего долга в 2001–2002 гг. В последующие годы предусматриваются меры по сокращению внешнего долга.

Программа внешних заимствований, разработанная Минфином РФ, устанавливает предельный размер государственных внешних займов РФ, а также максимальный объем использования кредитов на предстоящий финансовый год, ежегодно утверждаемый в форме федерального закона. Как правило, он не должен превышать годового объема платежей по обслуживанию и выплате основной суммы государственного внешнего долга. По оценкам экономистов, Россия может относительно безопасно осуществлять платежи при ежегодном росте экономики на уровне 7–10%.

Вопрос 1

Укажите правильные утверждения:

1. государственный внутренний долг РФ — это обязательства государства перед своими населением и предприятиями;

2. государственный внешний долг РФ — это задолженность иностранным гражданам и организациям других стран;

3. государственный внутренний долг РФ — долговые обязательства правительства РФ, выраженные в национальной валюте и подлежащие первичному размещению на российском рынке;

4. государственный внешний долг субъектов РФ состоит из облигаций государственного займа, номинал которых выражен в иностранной валюте, подлежащих первичному размещению на зарубежных фондовых рынках.

Правильные ответы: 3); 4).

Вопрос 2

Что из нижеперечисленного составляет структуру внешнего долга РФ:

1. еврооблигации, выпущенные от имени РФ;

2. облигации государственного внутреннего валютного займа;

3. задолженность кредиторам Лондонского клуба;

4. задолженность российских банков по иностранным кредитам;

5. долг бывшего СССР;

6. золотые облигации.

Правильные ответы: 1); 2); 3); 5); 6).

1.3. Особенности формирования займов муниципалитетов

Муниципальные заимствования — займы, привлекаемые от физических и юридических лиц в валюте РФ, по которым возникают долговые обязательства органа местного самоуправления как заемщика или гаранта погашения займов другими заемщиками, выраженные в валюте РФ. Согласно практике ряда зарубежных стран к муниципальным займам зачастую относят не только займы, осуществленные муниципалитетами, но займы субфедерального уровня.

Предельный объем государственного долга муниципального образования по всем видам долговых обязательств (кредиты, бюджетные ссуды, ценные бумаги, выданные гарантии и поручительства) не должен превышать объема доходов соответствующего бюджета без учета финансовой помощи из бюджетов других уровней бюджетной системы РФ.

Для муниципального образования на текущий финансовый год объем дефицита бюджета не может превышать 10% доходов местного бюджета без учета финансовой помощи из федерального бюджета и бюджета субъекта РФ (справка: для субъекта РФ — 15% доходов бюджета текущего года без учета финансовой помощи из федерального бюджета).

Предельный объем государственного долга субъекта РФ, муниципального долга не должен превышать объем доходов соответствующего бюджета без учета финансовой помощи из бюджетов других уровней.

Кроме того, максимальный размер расходов на обслуживание муниципального долга в текущем году не должен превышать 15% расходов бюджета (аналогично по государственному долгу субъекта РФ).

При выборе концепции займа эмитенту необходимо, прежде всего, решить два основных вопроса: во-первых, определить цели заимствования; во-вторых, выявить источники средств для обслуживания и погашения займа.

Нерыночные муниципальные займы обычно являются целевыми, направленными на финансирование какого-либо проекта — сооружения дорог, мостов и т. д., реставрацию памятников культуры и пр. Рыночные муниципальные займы выступают в виде муниципальных ценных бумаг, а доходы от их эмиссии могут направляться на различные цели.

Что касается источников погашения муниципального займа, то здесь, как показывает отечественная практика, во-первых, можно найти источник погашения займа, во-вторых, сделать заем привлекательным за счет нетрадиционной формы выполнения обязательств. Именно к последнему решению данного вопроса часто прибегали российские разработчики инвестиционных займов, погашаемых в натуральной форме (жильем, телефонами, земельными участками). Так возникли, например, жилищные сертификаты. Однако такой подход актуален лишь для целевых муниципальных займов. При эмиссии рыночных муниципальных ценных бумаг используется традиционная форма денежного погашения.

Основными целями эмиссии муниципальных ценных бумаг в зависимости от срока обращения, являются: покрытие сезонных и временных дисбалансов между расходами и поступлениями налоговых платежей (краткосрочные бумаги), финансирование долгосрочных целевых программ, а также покрытие долгосрочного бюджетного дефицита, который возникает вследствие текущих операций. При размещении муниципальных ценных бумаг на рынке преимущественно используются аукцион и доразмещение. Некоторые заемщики используют консорциальную форму размещения. Однако организация консорциумов при размещении ценных бумаг находится пока еще на невысоком уровне, поскольку не существует правил формирования консорциума, формализованных требований к членам консорциума, нормативно определенных стандартов взаимодействия консорциума андеррайтеров и эмитента. Поэтому на рынках муниципальных ценных бумаг получает распространение размещение посредством какого-либо профессионального участника рынка, который выполняет функции агента по размещению.

Известно, что выпуск местных облигационных займов осуществлялся даже в практике СССР. Например, в марте 1929 г. такой заем был выпущен московскими властями на нужды школьного, больничного и коммунального строительства. В настоящее время муниципальные займы стали крайне редким событием и незначительны по объему, что объясняется следующими причинами:

неустойчивостью налоговой и иной доходной базы как источника покрытия обязательств по облигационным займам, хроническим дефицитом многих местных бюджетов, неудовлетворительным финансовым положением регионов;

покрытием значительной части местных расходов дотациями из вышестоящих бюджетов (в этих условиях самофинансирование за счет выпуска местных облигационных займов приведет к сокращению бесплатных дотаций «сверху»);

нежеланием местных властей осуществлять на основе долговых обязательств инвестиционные проекты, вместо безвозмездных источников; отсутствием на местах разработанных стратегий оздоровления региональных бюджетов, низким уровнем квалификации персонала эмитента, незнанием технологий выпуска и обращения и т. д.

До августа 1998 г. муниципальные облигации, как правило, своевременно и в полном объеме обслуживались и погашались. После этого события отмечается кризис платежеспособности большинства российских регионов. К настоящему времени наблюдается постепенный рост числа регионов, выходящих на рынок ценных бумаг, но докризисный уровень еще не достигнут. Между тем в мировой практике инструментарий муниципальных заимствований интенсивно развивается, появляются новые виды муниципальных рыночных ценных бумаг: с плавающей ставкой, индексированных и пр. Проведение муниципальных займов на основе ценных бумаг становится реальным механизмом экономического развития российских регионов.

Муниципальные ценные бумаги выступают в форме долговых ценных бумаг, эмитируемых муниципалитетами с целью привлечения заемных средств на внутреннем рынке. Традиционно выделяют следующие виды муниципальных ценных бумаг:

1. Долговые обязательства под общее обязательство о погашении задолженности (или генеральные облигации) — бумаги, выпускаемые без обеспечения, под общее обязательство погасить долг и выплатить проценты. Выполнение обязательств покрывается общей способностью муниципалитета взимать налоги. В условиях выпуска определяется общая налоговая способность муниципалитета, а также объем общего, переходящего из года в год дефицита местного бюджета. Определенные виды генеральных облигаций могут быть гарантированы не только общей налоговой властью эмитента, но и определенными гонорарами, специальными платежами и прочими поступлениями из внешних фондов. Такие облигации еще называются «двойными в обеспечении» из-за двойственной природы их покрытия.

2. Ценные бумаги под общее обязательство с ограниченным покрытием по налоговой способности — бумаги, выпускаемые без обеспечения, под общее обязательство погасить долг и выплатить проценты. Выполнение обязательств покрывается не общей способностью муниципалитета к взысканию налогов, а конкретным налоговым источником — взиманием налоговых платежей конкретного вида (например, налога на имущество, налога с продаж, др.), сборов, пеней и т. д.

3. Долговые обязательства под целевые поступления (или доходные облигации) — бумаги, выполнение обязательств по которым обеспечивается доходами от конкретного проекта (на реализацию направляются средства, аккумулированные посредством облигационного займа). Например строительство аэропортов (платежи авиакомпаний за использование сооружений), морских портов (арендная плата за пользование терминалами).

4. Гарантированные, или застрахованные, муниципальные ценные бумаги — бумаги, погашение которых гарантировано третьей стороной (например муниципальным банком), что повышает их надежность.

Муниципальные долговые обязательства могут выпускаться: именными и на предъявителя; на короткие и длительные сроки; без ограничений или с ограничениями в зависимости от условий обращения; под залог имущества или без совершения залога (залог при выпуске облигаций под доходы от конкретных объектов собственности); купонными и бескупонными; в качестве как серийных (погашение суммы внутри срока займа), так и срочных (с единым сроком погашения: с фондом погашения или без него); с фиксированным и колеблющимся процентом; отзывные и без права отзыва эмитентом; с правом обратной продажи и без таковой и т. д.

Муниципальные ценные бумаги, также как и государственные, подразделяются на кратко-, средне- и долгосрочные. С августа 1998 г. муниципалитеты регистрируют в Минфине РФ условия эмиссии ценных бумаг без указания объемов выпусков (по аналогии с субфедеральными ценными бумагами). На основе утвержденных условий могут осуществляться несколько выпусков долговых ценных бумаг. Объемы привлечения средств определяются эмитентом самостоятельно в пределах, установленных федеральным законодательством, законами субъектов Федерации и решениями органов местного самоуправления.

С начала 1997 г. развитие рынка и концентрация его участников в основном происходили в финансовых центрах России. Это позволило значительно облегчить доступ органов местного самоуправления к ресурсам общероссийского фондового рынка и создало условия для более эффективной организации заимствований. В настоящее время лишь немногие муниципалитеты могут позволить себе продолжать заимствования на фондовом рынке. С августа 1998 г. по 1 января 2000 г. Минфином РФ зарегистрированы выпуски долговых ценных бумаг только восьми муниципальных образований. В последующие годы распространение получают проекты муниципальных займов, стимулирующие развитие жилищного строительства. Проекты этих займов построены по следующей схеме:

эмитент облигации — муниципальный орган власти (административно-территориальное образование РФ);

облигация дает право на определенное количество жилой площади;

за счет аккумулированных денежных средств осуществляется строительство или реконструкция зданий, что исключает из этой схемы потребность в средствах бюджета;

обязательства по облигациям погашаются предоставлением жилой площади;

уполномоченный банк осуществляет андеррайтинг и брокерскую работу с облигациями, одновременно осуществляя учет поступлений на счет эмитента и используя накапливаемые на них средства для финансирования строительства;

облигационный заем обеспечивается имущественными гарантиями со стороны держателей реальных служебных или жилых помещений, а также финансовыми гарантиями.

На начало 2001 г. объем муниципальных облигаций, включая субфедеральные, оценивался в 8 млрд руб. по номиналу, а к 2002 г. его объем достиг примерно 13–15 млрд руб.

Динамика объемов продаж на биржевых торгах ММВБ в 1997–2002 гг. показана в табл. 1.4.

Вопрос 1

Какое из следующих утверждений с точки зрения выбора инвестиций является справедливым:

1. чем больше ожидаемый риск, связанный с инвестицией, тем более высокое вознаграждение ожидает инвестор;

2. чем меньше срок инвестирования, тем более высокое вознаграждение ожидает инвестор;

3. чем больше срок инвестирования, тем более высокое вознаграждение ожидает инвестор;

4. чем меньше ожидаемый риск, связанный с инвестицией, тем большее вознаграждение ожидает инвестор.

Правильные ответы: 1); 3).

Вопрос 2

Дайте наиболее точное определение рынка, имеющего высокую степень ликвидности:

1. рынок, на котором активно продаются и покупаются ценные бумаги по относительно низким ценам;

2. рынок, обеспечивающий совершение операций в больших объемах без существенного изменения цен;

3. рынок, обеспечивающий раскрытие ценовой информации и равный доступ к ней участников торговли.

Правильный ответ: 3).

Вопрос 3

Какие существуют ограничения на выпуск и обращение государственных и муниципальных ценных бумаг:

1. государственные и муниципальные органы могут выпускать только облигации и иные эмиссионные ценные бумаги;

2. предельные объемы внутреннего и внешнего долга РФ определяются федеральным законом о федеральном бюджете;

3. дефицит бюджета субъекта РФ или программы развития могут финансироваться за счет выпуска ценных бумаг в пределах не более 35% собственных доходов его бюджета;

4. предельный объем внешних заимствований РФ не должен превышать годового объема платежей по обслуживанию и погашению государственного внешнего долга РФ;

5. эмиссия государственных и муниципальных ценных бумаг, осуществляемая для погашения ранее взятых займов, не ограничивается предельными размерами;

6. дефицит бюджета муниципального образования или программы развития могут финансироваться за счет выпуска займов в пределах не более 10% собственных доходов его бюджета;

7. расходы на обслуживание долга субъекта РФ или муниципалитета не должны превышать 15% от расходов их бюджета;

8. объем внешних заимствований не ограничивается, если правительство РФ осуществляет реструктуризацию государственного внешнего долга, которая приводит к снижению расходов на его обслуживание.

Правильные ответы: 2); 4); 6); 7); 8).


Государственные и муниципальные ценные бумаги. / В. Никифорова, В. Островская - СПб: Питер, 2004. - 336 с.

Проекты: Экономика и управление | Право | Бухгалтерский учет и налоги |